近日，美国第四大商业健康险公司Cigna和第五大健康险公司Humana进行并购谈判的消息对市场产生了较大震动。自从2018年美国第二大健康险公司Anthem与第四大Cigna的合并，以及第三大健康险公司Aetna与第五大Humana的合并被监管否决之后，健康险市场的大型并购案件就沉寂了5年。

在这5年当中，美国健康险公司的并购规模都比较小，市场的焦点主要集中在对政府医保尤其是Medicare Advantage（MA）业务相关公司的并购，尤其是在护理和诊所业务的并购频发。

根据2017年的美国人口统计数据中的人口预测数据，美国老年人口预计在2030年超过21%。根据CMS的预测，Medicare医疗花费的增速会超过所有其他医疗开支的增速。对于大型商保公司来说，来自政府医保的保费及服务收入已经超过自身收入的50%。由于美国传统商保业务的市场成熟度较高，增速已经极为缓慢，如果不能在政府医保业务上取得突破，大型商保公司很可能会掉队。

在这样的背景下就能理解此次并购的动力。在美国五大商保公司中，Cigna是唯一一家在政府医保业务中长期没有起色的公司。虽然Cigna的商保业务一直很强，但由于商保市场早已成熟，难以获得高增长，保费规模被对手纷纷超越。最终Cigna不得不在2019年完成对第一大PBM公司ESI的收购，从而推动集团整体收入仍能保持在第四位。自此，Cigna的营收从2018年的487亿美元，快速增长到2019年的1536亿美元，2021年为1741亿美元。

从Cigna保险业务的增长来看，过去几年其他竞争对手如Humana，United Healthcare都纷纷抓住政府补充业务尤其是Medicare Advantage上的快速增长，政府业务占比明显扩大，推动整体保费收入增长。但Cigna这方面表现平平，政府补充保险业务的增速虽然也维持在10%左右，但总盘子较低，2021年政府业务的会员数量为151万人，保费收入147亿美元。而United Healthcare的政府补充业务会员数量超过1854万人，保费收入1035亿美元。Humana的政府补充保险业务会员数量2021年也超过985万人，保费收入超过738亿美元。

由于MA业务长期大幅落后，Cigna的保费规模还是无法上升。从会员数量上来看，Cigna 2021年总会员数量为1708万人，同比上升3%。扭转了2020年的下跌。最大的一块还是来自自保会员，占总会员数量的68%，商业保险（产品销售）会员占比13%，政府补充保险会员占比9%，国际业务会员占比10%。其中政府补充业务的会员数量增长比较快，2021年同比增幅达到了9%，而商业保险（产品销售）和自保会员数量都增幅缓慢，分别只有1%和2%。

而另一方面，Humana在MA业务上一直仅次于联合健康，政府医保的保费规模上升较快，但自身的商保业务较弱，在2023年2月已经从集团剥离，成为五大中唯一一家只从事政府医保业务的商保公司。

因此，Cigna与Humana的合并更多是出于Cigna要补足政府医保业务的需求，另一方面，Humana自身的PBM规模较小，与政府医保业务的协同能力不高，如果能与Cigna旗下的Evernorth协同，将进一步扩大市占率。

目前，Cigna的营收为1810亿美元，市值为787亿美元，Humana的营收为830亿美元，市值为609亿美元。两者的合并将产生一个营收为2600亿美元的巨型保险公司，但与联合健康的3241亿美元的营收相比，仍有一定的差距。当然，联合健康的市值目前超过5000亿美元，这代表市场对同时拥有政府医保、商保及医疗服务和药品服务的全能集团的认可，如果Cigna与Humana的合并能得到监管的批准，其也能创造出一个类似联合健康的全能集团，对提升公司市值会产生一定的推动。

因此，Cigna对Humana的收购意图主要有三：扩大政府医保业务尤其是MA保费规模、提高整体营收以保持与竞争对手的差距不被拉开以及提高公司市值。虽然这起收购将在年底前宣布，但仍然受到被监管否决的不确定性因素影响，市场并不是很看好，两家公司的股价都出现了明显下降。不过，在美国市场，政府医保业务已经成为商业健康险的主要发展来源，商保公司受到监管政策的影响将越来越大。

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